陈佳鑫

韩迅

4月1日，氢能第一股亿华通发布的港股2024年业绩公告显示，2024年该公司营收大幅下降54.21%，2014—2023年连续10年增长的记录未能延续。净利润方面则继续亏损，已连亏5年。

对于业绩下滑，亿华通表示主要是因为在当前宏观经济环境承压的背景下，产业链上下游企业资金周转压力增大，影响了产业链订单项目的推进，且燃料电池行业尚处于商业化的初期阶段，市场的产销规模总体偏小，行业竞争加剧叠加配套基础设施建设滞后导致氢能源电池市场需求大幅度下滑。

对于2025年的市场前景，亿华通向时代商业研究院表示目前仍并不明朗。

1.10年营收增长终结，17亿元应收账款存坏账风险。2024年氢燃料电池汽车产销量下滑，终止自2021年以来的增长态势，而亿华通连续10年的营收增长势头也同样终止。氢燃料电池汽车产业高度依赖补贴，随着后续补贴政策不明朗，以及补贴到账周期延长，当前产业链承压，亿华通17亿元应收账款的坏账风险也需要警惕。

2.竞争中落下风？营收降幅大于两家同行。2024年亿华通的氢燃料电池汽车产销量同比降幅分别为10.4%和12.6%，远小于同期其营收降幅。2024年，两家同行上市公司的营收分别下滑36.9%、27.5%，降幅均小于亿华通。

3.“不确定性”中寻找“确定性”。面对燃料汽车电池系统业务前景的不明朗，亿华通计划通过并购旭阳氢能，向稳定成熟的上游制氢、储氢等环节延伸产业链，摸索稳定盈利模式。此外，控股股东变更后也有望带来新业务增量。

一、10年营收增长终结，17亿元应收账款存坏账风险

2024年全国两会上，氢能首次被写入政府工作报告，原以为2024年是氢能产业大展拳脚的一年，然而燃料电池汽车却迎来2021年以来的首次销量下滑。

中汽协数据显示，2024年全年氢燃料电池汽车产量为5548辆，销量为5405辆，同比分别减少10.4%和12.6%。

而亿华通也终结10年来的营收增长势头。业绩快报显示，2024年，亿华通实现营收3.67亿元，同比减少54.21%。

亿华通在此前A股的业绩快报中称，2024年，燃料电池行业尚处于商业化的初期阶段，市场的产销规模总体偏小。在宏观经济不确定性增加的背景下，燃料电池汽车产业链上下游普遍承受资金周转压力，影响了产业链订单项目的推进。

当前燃料电池汽车高度依赖补贴，而补贴机制要求企业先垫资，验收后发放补贴，但部分地区财政紧张可能导致补贴资金到账周期延长甚至部分取消地补，给燃料电池汽车企业造成资金压力。

亿华通也向时代商业研究院表示，补贴资金到账周期延长是导致产业链资金压力大的主要因素。

同时资金压力也在向上游传导，这点从亿华通庞大的应收账款上便有所体现。同花顺iFinD显示，2024年第三季度末，亿华通的应收账款高达17.13亿元，占总资产的34.4%；作为对比，2024年，亿华通的营收仅为3.67亿元。随着燃料电池汽车销量下滑以及产业链资金压力增大，这部分应收账款坏账风险显著增加。

后续补贴政策不明朗也给燃料电池汽车产业链的前景蒙上一层阴影。

根据2015年发布的政策，新能源汽车的中央财政购置补贴原计划于2020年底完全退出。但由于产业基础薄弱，财政部在2020年后继续对燃料电池汽车保持补贴力度，但逐步退坡。例如，2022年补贴政策明确延续至该年年底，并继续向示范城市群倾斜。

2023年起，国家层面的直接购置补贴正式终止，但地方政府仍可出台区域性补贴或非财税支持政策。

财政部将补贴模式调整为“以奖代补”，重点支持示范城市群的技术攻关和产业化应用，该政策将持续至2025年。但2025年后补贴政策是否延续，力度是否减弱当前仍不明确。

从政策规划来看，我国《氢能产业发展中长期规划》提出2025年燃料电池汽车“保有量约5万辆”的目标，截至 2024 年底，我国燃料电池汽车累计销量约为2.4 万辆，与5 万辆目标相比仍有较大差距，今年或存在发力空间。

但2月27日发布的《2025年能源工作指导意见》中，关于非化石能源的内容仍聚焦于光伏及风电等较为成熟的绿色产业，氢能仅作为能源新产业新业态的一块，属于试点性发展产业，并非主角。相关表述也仅为“稳步发展”而非“大力发展”。

补贴政策的衔接机制尚未明确，且示范期结束后的长期支持规划尚未出台，这种不确定性正制约着燃料电池汽车产业链的技术迭代与市场拓展进程。

“春江水暖鸭先知”。时代商业研究院向亿华通询问2025年市场有无回暖迹象时，亿华通表示希望市场回暖，但在2024年市场不及预期的背景下，今年市场前景仍不明朗。

二、竞争中落下风？营收降幅大于两家同行

除燃料电池汽车产销量下滑，竞争加剧下的产品价格滑坡也是亿华通业绩大降的主要原因之一。2024年，亿华通的氢燃料电池汽车产销量同比降幅分别为10.4%和12.6%，远小于同期其营收降幅。

在业绩快报中，亿华通表示，燃料电池行业市场竞争激烈，产品的销售价格降幅大于成本降幅，导致公司毛利率较上年同期出现下降。

值得注意的是，2024年亿华通同行的营收也出现下降，但降幅小于亿华通。资料显示，国鸿氢能、重塑能源(02570.HK)两家港股上市公司主要产品同样为氢燃料电池系统，是与亿华通业务相似度较高的上市公司。

据东北证券研报，2023年燃料电池系统配套市场中，亿华通以22.1%的市场份额居首，重塑能源、国鸿氢能分别以10.9%、10.1%的市场份额紧随其后。

国鸿氢能、重塑能源在亿华通上市后分别于2023年、2024年上市，并开展产能扩张，相关产能已陆续投放，这或是行业竞争加剧的重要原因。

2024年，两家同行上市公司的营收分别下滑36.9%、27.5%，降幅小于亿华通，亿华通的龙头地位遭遇严峻挑战。

亿华通则向时代商业研究院表示，目前燃料电池系统市场基数比较小，多几套系统就可能带来较大的业绩差距，但实际差距并不大。

三、向上游摸索稳定盈利模式

亿华通正尝试在充满“不确定性”的氢燃料产业中寻找“确定性”。

2月末，亿华通发布公告称，其计划收购定州旭阳氢能有限公司的 100%股权及资产，同时募集配套资金。资料显示，旭阳氢能是京津冀较大的高纯氢供应商，拥有3座综合能源站、在建液氢项目(5吨/天)及合成氨生产线。

并购完成后，亿华通将实现向产业链上游延伸，形成“制—储—运—加—研—用”一体的产业链布局。

相较于亿华通所处的燃料电池系统环节，上游制氢环节的商业化显然更成熟。除了给燃料电池汽车加氢，氢气还广泛应用于化工与炼油、绿色冶金、食品加工等领域，需求稳定，产业成熟度较高。

成熟的产业意味着较为稳定的业绩。并购预案显示，2023—2024年，旭阳氢能的营收分别为4.05亿元、3.2亿元；净利润分别为0.59亿元、0.23亿元。2024年旭阳氢能的业绩有所下滑但仍保持盈利，亿华通并表旭阳氢能能在一定程度上平稳业绩波动。亿华通也向时代商业研究院表示此次并购存在增强盈利能力的目的。

值得注意的是，此次交易将导致亿华通“控股股东”变更为旭阳集团有限公司，实控人也将变更。

旭阳集团的母公司中国旭阳集团于1995 年创立，2019 年 3 月在港交所主板上市，现已形成化工和焦炭两大支柱产业，同时积极拓展氢能产业及运营管理服务业务。中国旭阳集团把氢能业务作为重点发展战略，在液氢、绿氢、绿氨等领域也进行了广泛的产业布局和深入的技术研发，正逐步构建和完善氢气“制—储—运—加—研—用”全产业链布局。

时代商业研究院认为，亿华通并入中国旭阳集团“氢能资产”并完成实控人变更后，亿华通后续或成为中国旭阳集团的“氢能产业资本整合平台”。

亿华通认为，中国旭阳集团有望为其原有业务带来新增量。并购预案显示，中国旭阳集团作为大型独立焦化企业，拥有广泛的相关产品运输需求，年汽车运输需求量大，相关运输场景与氢能源车辆运输场景相吻合。根据降碳减排的政策导向需要，相关运输线路可逐步替换为氢能源车辆运输，将带动亿华通燃料电池销售增长和附带氢气消纳。

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